原文发表於 http://blog.pixnet.net/ffaarr/post/13407184 以by-nc-sn发表，欢迎注出处转载。 连动债（全名连动式债券，又叫结构债）是近年来金融机构（包括银行、保险公司）常推 的一种投资产品，但其实它通常十分复杂，复杂到业务或理专也常不能完全了解，再加上 很多连动债中的广告用语的混淆，使得投资人本身很可能会投资了不适合自己的产品。本 文（分上下篇）以自己几年来帮家人选购的经验为基础，简单地介绍这种商品的特性、买 前应注意事项、在资产配置中的作用，以及如果买错了连动债要怎麽办等等。 连动债是指结合了许多种不同的投资工具（包括债券、货币、期货、选择权、银 行交换等等）来使投资报酬连动到某些标的（包括利率、股市、商品价格、基金、汇率等 等）的投资产品，它的本意是替一些需要的人，量身打造符合其需要的投资产品。 举例而言，如果有人看好德国股市未来几年的发展，但又怕投资股票或股票基金 会亏损本金， 因此可能有银行就设计了欧元计价六年期保本，但报酬连结德国法兰克福 指数的基金。其作法是将主要投资的钱投入六年期不配息的国债，确保六年後债券本息总 和会等於本金。剩下少许钱则用以买入德国股市期指的买权，这样对於投资者来说，六年 後至少可以拿回本金，且六年内德国的股市表现愈好，就可以拿回愈多报酬（注1） 因此，连动债的本意，应该不是用来作为大量推销贩售的东西，而是每个人应 该考量自己的理财需求，挑选出最适合自己的商品来运用的。以下就一步步介绍决定是否 要买的过程中最基本需要注意的事项： 不论投资什麽商品，第一件事当然先要了解它，一般人买手机、买衣服也是会挑 选比较，没理由花一堆钱放N年的产品不仔细了解比较。买连动债首先要注意的就是，很 多时候银行理专在推销连动债时，给你的资料都是DM，虽说DM可以作为大致上了解该产品 的一个管道，但其中常常充满很多误导的推销性文字（关於一些常见的话术会在底下各个 项注意内容中提出），而且其中的资讯并不完整，所以在投资之前，一定要看正式的资料 ，而不只是DM。 然而如前所述，连动债类型五花八门，牵涉的工具以及数学计算很多，正式的资 料内容通常多而且繁复，并不容易轻易搞懂，如果发现自己搞不懂，可以和理专商量讨论 ，如果讲解讨论之後还是一知半解（有可能是因为自己不懂，有可能理专也不懂就随便讲 ），那就不用勉强，因为这个产品太复杂并不适合你或是你的理专。 所谓了解，也许可区分为两个层次，一是完全了解其中的运作原理。二是了解作 为投资者的可能报酬和风险。作为一个投资者，即使没办法完全了解运作原理方式，但至 少要完全了解後者，其中该注意的如下： 1、各种费用：费用虽不一定会成为产品合与否的关键因素，但这仍然是买一个产品前必 须先注意并考虑的，毕竟多收一些钱，报酬就少一些。 连动债的费用通常分为外收和内扣两部分。外收费用是指在连动债本身价值以外 的收费，常见的包括购买手续费、信托费以及赎回手续费。购买手续费是指买连动债时要 先付的一笔钱，一般在0.5%-2%之间；信托费是指连动债存续期间每年要付给银行的钱， 较常见的是一年0.2%，有些连动债会依投资人投资时间长短，有不同的费率（例如放愈久 信托费愈低）；赎回手费是指提前赎回时加收的一笔手续费，数目不定，也和存放期间长 短有关，并非每个连动债都有这样的规定，因此买前必须要注意。 内扣费用是指发行单位（通常是国外的银行）在 连动债的价值中内扣的费用，可能包括管理费、操作费、行政费用各种手续费用或融资利 息等，总之，发行单位要赚钱，加上还要委托其他单位代售（例如台湾的银行）所以一定 会有不少内扣费用。一般来说，连动债的内扣费用都很不少，很可能会比一般主动型基金 （约每年1 - 2.5%）还要多，而且常常在介绍文件中，常常没讲得很清楚。 整体而言，因为操作手法的复杂，连动债的费用在投资管道中算是偏多的（虽然 可能也有很便宜的连动债），因此，在考虑买连动债前，除了要先确定该连动债适合自己 的需求外，也要类似的投资标的，是否有更便宜的管道，如果有的话就不一定要还择连动 债。 2、到期年限：连动债的期限动辄数年甚至十几年，虽然可能有提前到期机制，或者中途 赎回的机制，但提前到期不一定会启动，中途赎回则必定会有损失一部分的获利（可能少 个几%到几十%）且会收较多的信托管理费，甚至加收赎回手续费，因此必须先确定自己这 笔钱是可以放很多年都不用到的闲钱才值得投资。而在投资之前，也应先对该连动债中途 赎回的机制有一了解，以防万一意外急需这笔钱时之用。 3、到期是否保本： 这可能是买连动债看到产品应该最需要关心的第一件事，如果你的投资风险承受 度较低，不能承受本金的损失，就绝不要买不保本的连动债， 很多连动债在宣传的时候，常常会强调每年固定配息多少多少，讲得天花乱坠的 ，但结果其实是不保本的，那配息配再多也没用，羊毛是出在羊身上的。 关於「保本」有几点要注意的是，保本一定是「到期」才保的，如果要中途赎回 就很可能会损失（如前段所述），另外，保本是保本金，手续费、银行信托费这些外扣费 用不算在内，所以保本连动债到期如果都没拿到任何利息（最惨的情况），最後钱一定会 比一开始少。最後，保的本金是该连动债发行货币的本金而不是台币，这点後面币种部分 会再讲。 4、配息情况： 配息多少在「保本」的连动债来说，就是连动债收益的关键，因此配息次数、数 量及条件当然是选择连动债的要考虑的主要因素，所以应该尽可能选择配息条件应该尽可 能明确的连动债（例如清楚说明在xxxx的情况下可以拿x%的利息），这样比较有利於自己 作事前事後评估，而不是还得要投资人模糊地去猜或事後才知道能拿到多少利息。很多连 动债的DM会写「目标配息X%」这种都仅供参考及宣传，其实很不可靠，目标达不到是很正 常的事。遇到这种配息条件不清的连动债，除非你能完全清楚了解它背後的运作原理方法 ，不然就不应该购买。（可参见後文 第8段） 假如是没保本的连动债，配息数量就比较不重要，除非自己是在已经没固定收入 的情形下（例如退休之後），平常会需要定期的一笔支出，那就可以考虑选择有固定配息 的连动债。（但保息的多半就不保本，一定要注意） 5、投资币别： 投资币别代表投资人必须以该币种投资，例如如果是美金就要先换成美金来投资，因此假 如投资币别不是台币，代表投资人还要负担汇率风险和换汇的汇差成本。（关於汇率和汇 差成本可以参见我的这篇和这篇文章） 正因为投资人自己负担了该币别的汇率风险，所以假如要评估比较一个连动债的 报酬时，就不能以台币的观点来看，而是要以该货币的一般投资获利情况 来作比较。例如，近来常有银行推出澳币或纽币的连动债，并常给予看起来颇高的最低获 利（关於最低报酬见下段），但其实所以会有这样的获利，是因为澳、纽币的利率水准本 来就很高（汇率风险也较大），所以一些固定收益的产品（不管是定存或公债）的利率也 高，因此，看清楚币别，再稍作比较之後就会发现这类的产品的获利并不如像想像中那麽 好。 6、最低报酬 一些较长天期的连动债，不仅提供保本，还提供到期领回的最低报酬收益，看起 来十分吸引人，当然，一支连动债能提供这样的保障的确是一项利多，但也应该仔细检视 这个收益是不是如看起来那麽好。 首先，应注意最低报酬所代表的真正年化报酬率，首先的一点是，一般这种连动 债大多是不配息的，所以少掉了配息再投资的可能收益，不过也因为通常不会配息，算起 报酬率来反而单纯多了。 绝大多数的这类连动债的介绍中，绝对不会告诉你真正的年化报酬率是多少，而 告诉你最後的总报酬率，因为这样会看起来比较多。例如，一支七年期连动债，到期最低 报酬是49%，直觉好像每年可以拿到7%的报酬，其实不然，因为这是单利（亦即每年配一 次息的情况下）的算法，因为不配息等於每年的获益再投入，所以应该要以复利的方式计 算，算出的结果是每年的报酬率仅仅是5.862%。（注2） 除此之外，真正的获利率，还要再扣掉一开始的手续费，和每年要付银行的信托 费（亦可以先考虑二者之後，再计算报酬率），才是真正的年获利率。 算出之後，要看清楚币别，并将该年获利率与该连动债币种的利率（例如可先以 一年定存利率）来作比较，来考虑该连动债的最低报酬是否多到值得将钱放这样的长期。 7、连结标的 连动债一定有连结的标的物，配息的好坏，或者保本与否，也就是看连结标的表 现好坏。因此，了解连动债的连结标的和如何连结是很重要的。 连动债可能连结的标的种类很多。有的是利率，有的是利率差距，有的是单只或 数只股票，有的是整体股价指数，有的是基金，有的是汇率，也有同时连结好几种标的， 或好几种标的之间相比较。但不管连结的标的是什麽，第一个原则就是，你要对连结的标 的物本身有一定程度的了解，不然就不用考虑买了。 为什麽一定要了解标的呢？很多时候，连动债的DM会把连结标的过去走势画一个 图，然後让你看到目前的位置，理专可能会解释说现在离下限（破了下限可能会配不到息 或损失本金）的位置还很远，所以是很安全的，但买的人如果不懂那个标的，看了图大概 也是一知半解，也许也觉得图形「看起来」的确如此，大概不至於那麽倒楣吧。 但是，换个方向来想就知道了，假如这个标的不可能破下限，发行单位为什麽要 定这个条件，又为什麽愿意提供那麽好的条件（指未破下限时的条件）呢？银行发行一支 连动债，是由很多专家精密计算才定出这些条件的，既然订了下限，就绝对表示有破的可 能。所以，假如你对於该标的有一定的了解，可以大致评估可能风险的大小，这样那些图 才有意义，也才能知道这产品适不适合自己，否则一知半解只是自己欺骗自己「大概不会 有问题吧」这样是不行的。 8、连结条件或操作手法： 了解了连结标的之後，对於连结的种种条件也一定要细细阅读并完全了解，确定 在标的物各种不同表现的情形下，投资者本身的各种损益权利义务（像是本金是否损失、 是否会提前到期、利息配发的多少），再配合前述对标的了解作综合的评估了解，有些连 动债的文件中，会有各种情况的分析介绍，可加以参考。 不过有很多连动债的说明书，不一定会把连结条件讲得很清楚，例如，有可能它 告诉你投资的连结标的是xx国的前x大股票，但是没讲清楚这些股票的表现会如何反映在 连动债的收益上面。遇到这种情况，要不然就应该放弃这支连动债，不然就必须再深入了 解它的操作方式（就比较复杂了）。 举例而言，应该要了解包括基本的操作方式（以连结股市的连动债来说，可能有 直接买股票、买基金、用期指、选择权等不同的手法）、各种标的物之间的比例以及转换 公式（如果有多种标的的话）、参与率有多少（指投入该标的金额占连动债价值的比例， 有些连动债因为有杠杆超过，会超过100%），投资金额如何分配在各个标的上、投资收益 中的多少会成为连动债的净值或配息等等（亦即会扣掉多少操作费用）。假如连结条件写 不清楚，这些操作方式也语焉不详的话，那就完全不用考虑该连动债了。 9、提前到期机制： 很多连动债都有提前到期的规定，依其机制大约可分两种，一是事先约定，连结 标的在特定情条件下使投资人提前拿回投资，二是发行单位主动要求提前到期。 依作用来分，发行机构设计提前到期机制有两种。第一种目是防止债券的结果过 於不利於发行者，也就是在标的表现有利於投资人的情况下才会发生（不管是特定条件或 发行者主动要求），由这个目的可以看到这个机制是为发行机构所设计的。虽然提前到期 不见得投资人会亏，通常投资人在近期是比较赚钱的，但也可能是之前情况糟拿不到配息 ，而情况刚好转就被提前到期。 第二种目的，是提供投资者一个很快拿到一定收益就退场的机会，也可以吸引一 些不见得希望把钱放那麽久的投资者。但通常机制条件的设定，还是以连结标的状况对发 行者较不利的时候为主。 无论如何，虽然有时让投资者有早点获利了解的机会，但提前到期机制大致上就 是操在发行者手上，用以限制投资者进一步获利的一个工具。（反之，投资者要提前退场 ，却得要面临本金损失的风险），因此，对於有这类机制的连动债（多数连动债都有）， 是对投资者不利的（尤其是对於希望长期投资的人），因此在投资前必须将这点考虑清楚 。 10、其他：其他一些也应一看的资讯包括： *发行机构评等：愈高保障愈高，不过大多数发行银行评等其实都比台湾的银行还高，所 以大致上是可以不用担心的。 *闭锁期及赎回时间：指买了之後尚不能提出赎回的期限，以及过了闭锁期後可赎回的日 子（例如每个星期几，或每月的某一天），虽然提前赎回是对投资者不利的，但为预防万 一，还是应先注意这方面的条件。 *连动债过去绩效：可以看看就好，过去绩效对未来绩效的参考性是很低的。 本文简单介绍了买连动债前应先了解的事项，但光了解还不能确定自己是否适合 购买，下篇会继续介绍连动债在整体资产配置上的可能作用，以及万一错买了连动债之後 要怎麽办。 （注1）这部分如果不能理解没关系，这只是个例子，连动债的种类很多，重点还是了解 自己要购买的。 （注2）因为1.05862^7=1.49。至於计算的过程，则可以用excel中的IRR工式来计算。 --

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