20年前柏林墙坍塌，将东欧各国送上了民主化的道路。十年前北约东进以及五年前欧盟扩 张，为东欧带来了一场经济繁荣。今天全球陷入同步衰退，金融危机此起彼伏，东欧经济 面临着崩溃的威胁，而此又可能反过来影响世界经济和市场。东欧火药库的导火索，在嗞 嗞作响。 东欧各国今天的经济数据，几乎重组了1997年亚洲金融危机前亚洲国家所有的病徵：信贷 无节制扩张、过度投资、巨额贸易赤字、严重依赖外债、外汇储备不足、政府无能。97危 机後美国消费上升，亚洲国家依靠强劲的出口，稳定住了汇率，并将经济推回正常的轨道 。东欧国家今天面对的，却是萧条的欧洲市场和衰退中的全球经济。 欧盟东扩，为东欧国家带来了历史性的机遇，西欧市场门庭洞开、海外投资涌入、大批劳 工在欧洲找到薪水高出许多的工作，东欧经济出现了空前的繁荣。 同时，东欧又是全球信贷泡沫的主要受益人之一。笔者认为，继美国CDO、英国房地产、 能源商品价格之後，东欧乃葛林斯班泡沫的第四大得益者，外围的流动性触发了国内的信 贷扩张和资产价格上升。 2005年之後，西欧银行大举入侵东欧，收购本地银行作为贷款的窗口。西欧经济长期不景 ，业务扩张空间有限，迫使它们面向海外市场。欧盟东扩，将新兴欧洲变成发达欧洲的後 花园，欧洲的跨国金融机构蜂拥而至。这些被收购的本地银行的内部监管并未达到标准， 但又获得了跨国集团的资金来源，信贷於是像“爆米花”一样膨胀起来，经济的景气和资 产的升值，刺激起更大的信心，外债滚起雪球，外资银行的贷款在之後的三年飙升三倍， 总额达到1.656兆美元。 一场突如其来的金融海啸，打破了信贷─经济─资产价格的正面互动，外资开始撤离。债 券市场信心低迷，过去很容易做的再融资，变得几乎不可能。没有资本流入来支持贸易逆 差，汇率开始贬值，加深资金对偿付能力的担心。於是恶化循环启动，信心动摇。东欧在 今年有2,000亿美元债务需要再融资，同时需要1,000~1,500亿美元解决银行坏帐。在目前 的市场环境下，依靠市场资金供应，根本是不可能的。 实体经济所面临的挑战同样严峻。西欧已陷入战後最严重的衰退，失业飙升，需求大减， 东欧制造业的出口订单急剧萎缩。同时，在各国打工的外劳纷纷被裁，海外工人的汇款金 额势必大受影响。东欧地区除个别国家外，今年经济基本上都是负增长。经济形势恶化， 必然导致企业倒闭潮，再影响金融行业的健康。 IMF出手拯救有需要的国家，不过开出的药方却十分苦涩。IMF要求紧缩财政和货币政策， 这对已经陷入衰退的东欧国家经济不啻雪上加霜，并触发一系列社会矛盾、甚至政治动荡 。接受IMF162亿美元援助的乌克兰，在几个月内便偏离IMF所订的重整方案，凸显其对社 会、政治的负作用。 其它拒绝参加IMF计画的国家，则通过扩张性政策来刺激经济，希望经济的好转可以最终 走出债务陷阱。不过降息的後果是资金外流，汇率贬值，甚至可能导致国家主权评级被调 低，令再融资变得更困难。 东欧危机致命伤是汇率暴跌。新兴市场本来就在高息借贷，一旦汇率再贬30%，便将原来 有偿还能力的企业也推向违约。企业破产反过来拖垮银行系统，使实体经济全面崩溃。当 年亚洲金融危机的传导机制，似在东欧重演。 东欧经济迈向深度调整，已难避免。这场危机会如何牵连欧洲银行，甚至触发全球范围内 新的金融海啸更值得关注。奥地利的银行借给东欧3,000亿美元，相当於该国GDP的68%。 如果加上由义大利拥有的奥地利银行的贷款，总贷款额等於全国GDP。在东欧所借的1,657 亿美元外债中，属於欧洲银行的占到1,511亿（为其对新兴市场贷款总额的45%）。次贷危 机爆发迄今，欧洲银行所受到的打击如美国银行一样沈重，而且欧洲杠杆率却迟迟降不下 来。东欧破产一定会使欧洲银行资本金再受重创，如果没有政府施以援手，信用评级可能 被调低，资本成本上升，甚至遭到挤提。 欧洲政府在出手救援银行向来迟缓，且各有盘算。一旦危机爆发，延误时机是一大风险。 欧洲央行的唯一政策目标是维护价格稳定，不像联储，它连区域内银行都不能充当最後救 援人（lender of last resort），遑论拯救东欧。 一旦欧洲银行出事，会不会像去年美国银行不稳，带来整个市场的连锁坍塌和资本价格新 一轮调整？只有时间可以给出答案。 （作者是瑞士信贷董事总经理、亚太区首席经济分析师，本文为作者个人观点，并非投资 建议或劝诱） 【2009/03/02 经济日报】 连结:http://udn.com/NEWS/FINANCE/FIN2/4764060.shtml 感言:持有EUR的版友请保重 @.@" --

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